近期，兗州煤業的控股子公司兗州煤業澳大利亞有限公司(兗煤澳洲)宣布，收購全球礦業巨頭力拓公司旗下的澳洲煤炭業務聯合煤炭。在國內煤炭市場因推進去產能而“初春回暖”、國內大型企業紛紛“去杠桿”的背景下，這樁收購引發了外界對兗煤澳洲“加杠桿”收購海外資產的廣泛疑慮。目前，中國有關部門正在對國內大型企業的“非理性”海外收購實施嚴格的監管及審核，煤炭企業通過“高杠桿”融資加速收購海外資產，是否會給企業及行業帶來難以控制的潛在風險?

　　在對兗煤澳洲(Yancoal)近期公布的年報進行分析后，不難看出該公司為收購力拓(Rio Tinto)于聯合煤炭(Coal & Allied)所持股份進行融資，面臨著較大的困難及不確定性。

　　根據該公司年報，截至2015年12月31日，兗煤澳洲已發行股份994,216,659股。其兩大股東為中國第四大煤炭國有企業兗州煤業，持股比例為78%;以及來寶集團(Noble Group)，持股比例為13.2%。

　　兗煤澳洲現目前的凈負債水平約達 50 億美元，該公司截至2016 年底的息、稅、折舊及攤銷前利潤(EBITDA)為 1.85 億美元，因此其凈負債對 EBITDA 比率為 26 倍，遠高于其澳洲同業 Whitehaven 的四倍。Whitehaven 是一家在澳洲證券交易所上市的純煤礦公司，在較早前曾被質疑其杠桿水平過高(上述凈負債對EBITDA比率須少于三倍，才可獲投資級別認可)。根據公司年報顯示，兗煤澳洲2016年全年虧損為2.271億美元。

　　若完成收購，即便并入聯合煤炭的 EBITDA 6.2 億美元，兗煤澳洲亦要同時承擔因收購聯合煤炭而產生的潛在負債 13 億美元。屆時，兗煤澳洲的負債水平將升至 60 億美元，而凈負債對 EBITDA 比率則為 7.5 倍，其仍高出 Whitehaven 接近一倍。況且根據力拓要求，該收購交易的余款5億美元將以延遲分期的方式支付，使用相應證券工具而產生的債務增加亦尚未計入兗煤澳洲的負債。

　　若對兗煤澳洲的賬目進行深入分析，則可以看到其潛在負債可能更高。兗煤澳洲還向母公司兗州煤業發行了 21 億美元的次級可轉換資本票據，并將其在資產負債表中計為股本而非負債，因為這些證券工具可按兗州煤業的選擇轉換為股本，但兗州煤業的并購委員會在數年前就禁止了上述資本票據的轉換，因為這將在未有提出正式收購建議的情況下觸及 90%的強制性收購臨界線。尚不清楚，提供銀團貸款的銀行是否會愿意見到收購方的資產負債率持續上升，但相信銀行樂見其成的機會不大。

　　此外，上述財務數據并未包括收購三菱(Mitsubishi)于 Hunter Valley Operations的 32.4%股權而可能需要的潛在額外資金(兗煤澳洲的公告顯示，根據交易條款，三菱擁有跟隨出售權，可向兗煤澳洲出售其股權)。若三菱行使其跟隨出售權，則兗煤澳洲可能需要再集資 10 億美元。Hunter Valley Operations為兗煤澳洲此次收購的聯合煤炭業務之一。

　　由于煤價回升，在 2017 年第一季已經給多家煤企帶來利好預期，例如，煤炭企業神華集團在2016年業績公布后意外派發特別股息，反映公司看好行業前景;兗洲媒業亦預計公司在2017首季純利增加580%至600%，并看好其子公司將由虧轉盈。但事實上，作為兗州煤業子公司的兗煤澳洲，希望產生可觀的現金流卻非易事，這從其現金流量表可見一斑——該表顯示一旦剔除來自一家附屬公司的 1.25 億美元權益后，公司在扣除任何維持資本前并不能產生用于運營的現金，再加上轉虧為盈之說并沒有實際成績，可見要短期內募集資金去完成對聯合媒炭的收購，確實困難重重。

　　在目前“理性”進行海外投資及收購的呼聲高漲之際，高負債企業利用高杠桿進行海外收購，其潛在風險值得各方警覺。